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中信证券:全球债市呈现一定的同步性与风险偏

来源:网络整理 作者:华侨时报 发布时间:2017-09-07
摘要:虽然自身经济基本面的差异性、资本市场开放程度及投资者主体结构的不同,但全球债券市场仍表现出一定的波动同

  虽然自身经济基本面的差异性、资本市场开放程度及投资者主体结构的不同,但全球债券市场仍表现出一定的波动同步性和溢出效应。全球债市波动的本质是资本在不同市场资产配置流动的结果。实际无风险利率和风险偏好,是影响全球债券市场波动的共同因素。主权国家债券收益率的差异性还取决于各国宏观基本面和相对外部冲击的敏感性。因此,分析新兴市场主权债收益率的同时,也要考虑美国实际利率水平、风险偏好及新兴市场国家自身因素。展望未来,新兴市场国债收益率的下行幅度将受制于全球长端利率上行趋势。

  ⊙中信证券(行情600030,诊股)

  全球债券市场表现出一定的波动同步性

  1.全球债券长端收益率表现出一定的波动同步性

  对比主要国家10年期国债收益率的历史数据可以发现,即使考虑到各国自身经济基本面的差异性、资本市场开放程度及投资者主体结构的不同,全球债券市场仍表现出一定的波动同步性和溢出效应,这一同步性在2008年国际金融危机之后变得尤其明显。

  2008年前后,全球经济受美国次贷危机波及而大幅下滑,主要国家先后推出大规模货币宽松政策,各国10年期国债收益率从2008年后同步走弱。2009年全球经济出现“V形”复苏,各国长端收益率同步小幅反弹。欧洲则因欧债危机爆发(2011年底)再次加码货币宽松,美联储在需求回升疲弱背景下先后推出三轮QE。这一期间,各国长端收益率走势虽有分化,但仍表现出一定的波动同步性。

  2013年下半年,伴随着美联储收紧货币政策的预期升温,全球多个国家的10年期国债收益率跟随美债10年期收益率出现了明显的上扬。2014年初以来,主要国家债券收益率曲线尽管存在明显差异,但普遍出现了下移。2016年下半年,随着全球经济回暖,美国等发达经济体和主要新兴市场国家10年期主权债券收益率均有不同程度的上行。美债、德债、日债和中国国债10年期收益率在2016年创下新低后(分别为1.36%、-0.19%、-0.29%和2.66%),反弹至新高(分别为2.63%、0.49%、0.12%和3.70%)。

  显然,各国自身经济基本面已不足以解释其国债收益率与美债长端收益率的这一强联动性。随着资产配置全球化趋势的推进,哪些因素影响了各国债市长端收益率的同步波动?哪些因素又带来了收益率走势的分化?本文主要讨论影响全球主要国家债券收益率变化的共同(系统性)因素以及差异性因素,深刻理解这一点对于大类资产组合配置(共性)、跨国资产分散化配置(差异性),甚至各国金融政策的制定执行等都具有重要意义。

  2.全球债市波动的本质是资本在不同国别资产配置流动的结果

  资产价格的涨跌本质是资金流动的结果。同样的,全球债市的同步波动及差异性,本质上也是资本在不同资产类别以及不同国别间配置流动的结果。

  随着经济全球化和金融国际化的发展,资本在不同资产类别间配置的行为进一步拓展到全球不同区域国别间进行。资本的全球化配置意味着,流入非美元资产的资金不仅受到资产标的国家自身经济基本面改善带来的收益增长的吸引(PullFactor),同时还受到发达国家(尤其是美国)货币政策及收益率变化带来的资本分散化投资需求的推动(PushFactor)。前者反映了资产收益率的差异性,后者反映了美元资产和非美元资产收益率的联动性。

  各国美元债务的发行以及离岸金融市场的发展,使得资本全球化配置规模急速增长。数据显示,1990年代后,主权债券发行成为新兴市场海外融资(除FDI以外)的重要渠道,近年来新兴市场债券海外发行规模更是大幅增长。在此背景下,机构投资者全球化分散配置的行为导致新兴市场与发达国家债券市场的联动性增强。BIS最新研究表明,海外债券发行以及国际信贷增长,导致其他国家对美国货币政策的变化更加敏感。值得一提的是,由于主权债券海外发行规模远远高于股票市场,全球债券市场之间的联动性也远高于股市。

责任编辑:华侨时报